Sonera-fusionen inget mervärde för Telias aktieägare

Efter ihärdiga rykten och spekulationer stod det förra veckan klart att svenska Telia och finska Sonera går samman.

Efter allt svagare finanser har teleoperatörerna varit i konsolideringsbehov en längre tid varför fusionen inte kommer som någon större överraskning.

Men när förutsättningarna väl presenterats finns ändå anledning till en rad funderingar. Tveksamma synergier, stor utspädning, dåliga finanser och kulturella skillnader är några av frågorna kring fusionen.

Kulturfrågan är alltid livligt debatterad när det rör sig om ett samgående mellan två bolag från olika länder. Trots att det i Telias fall handlar om ett grannland föreligger kulturella skillnader i företagen, vilka får ses som ett hot mot ett lyckat och effektivt samgående.

Den misslyckade fusionen med norska Telenor vittnar just om sådana problem. Trots att styrelserna i Sonera och Telia verkar överens kan kulturella problem i själva verksamheterna göra integrationsprocessen mycket seg och utdragen och därmed missgynna aktieägarna.

Sammanslagningen kommer även att leda till en rad rationaliseringsåtgärder. Det nya bolaget måste minska antalet anställda på flera områden. Hur en sådan process skulle genomföras effektivt med ett stort statligt inflytande har jag svårt att se.

Skulle sammanslagningen gå igenom kommer Telias aktieägare att äga 64 procent av det nya bolaget.

De tidigare aktieägarna i Sonera kommer således att äga resterande 36 procent, givet att samtliga aktieägare godtar budet.

Det här innebär en stor utspädning för Telias aktieägare.

Med dagens förutsättningar är det svårt att se hur fusionen skapar ett mervärde för Telias aktieägare. På längre sikt bör det vara så att sammanslagningen ska medföra ett värdeskapande som ska överstiga vad aktieägarna tappar i utspädning.

Erbjudandet är utformat så att Soneras aktieägare får 1,51440 aktier i det nya bolaget för varje aktie i Sonera. Räknat på respektive aktiekurs den 22 mars innebär det en budpremie på 16 procent.

Budpremien beräknas som skillnaden mellan Soneras aktiekurs och Telias bud, vilket i sin tur fås fram genom att multiplicera Telias aktiekurs med erbjudandet, det vill säga 1,51441.

De utlovade synergierna, det vill säga värdet av de ekonomiska fördelar som sammanslagningen väntas föra med sig, uppges bli 2,7 miljarder per år med full effekt från 2005.

Samtidig uppskattas kostnaden för fusionen bli 2,3 miljarder kronor.

Många bedömare har redan ställt sig kritiska till storleken på synergierna. Tidigare sammanslagningar har visat på att kostnaderna oftast blir större än man förväntat sig.

Genom sammanslagningen uppstår en goodwillpost på närmare 20 miljarder kronor. Den ska enlig Telia skrivas av på 20 år. Enkelt innebär det att resultatet kommer att belastas med 1 miljard kronor per år.

Därtill ska läggas att marknadsförutsättningarna, och framför allt Soneras finansiella ställning, måste förbättras om inte Telia ska dras med några större nedskrivningar av goodwillposten.

Samtidigt kommer Telias finanser att försämras då Soneras skuldtyngda balansräkning konsolideras.

Det är dock mycket som ska falla på plats innan sammanslagningen blir godkänd. Först ska respektive bolagsstämma godkänna fusionen. Därefter ska EU-kommissionen granska det nya bolaget och dess ställning på marknaden.

Sannolikheten för ett godkännande från kommissionen har dock ökat genom att Telia kommer att sälja sin finska mobilverksamhet.

Börsen har redan visat ett ointresse för sammanslagningen och i samband med att offentliggörandet föll Telias aktiekurs med 11 procent. I skrivande stund har Telia återhämtat sig något från fallet men premien har halverats. Ju lägre Telia faller, det vill säga ju lägre budpremien blir, desto mer ointressant blir det för Soneras aktieägare att acceptera budet.

Jag ställer mig kritisk till sammanslagningen och det finns mycket som talar för att ett samgående med Sonera skulle skada mer än gynna Telias nuvarande aktieägare.

Det är även en grupp placerare som fått se sin placering mer än halveras i värde sedan noteringen för knappt två år sedan.

Att sedan dela med sig av kakan till en stor skara finska aktiesparare kommer att pressa aktien ytterligare.

För att skapa värde för aktieägarna krävs en lyckad sammanslagning, uppnådda synergier och politisk enighet.

I dagsläget finns för många frågetecken för att ett sådant scenario skulle ses som trovärdigt.

Alexander Zetterquist